湖北省注册会计师协会

　　推进新股发行体制改革、强化中介机构权责、增加保荐机构对发行人的约束力……虽然措施不断，但《经济参考报》记者调查发现，在竞争日趋白热化的情况下，本应充当市场“守门人”角色的券商、律师事务所、会计师事务所和行政审批者等部分中介机构，不惜牺牲客观公正与独立性，在如今的IPO产业链上结成了利益同盟，通过企业上市从中渔利，从上市“守门人”堕落为利益“分食者”，以致PE腐败频频产生，成为中国资本市场的一大毒瘤。

　　荐而不保：各环节结成利益同盟

　　保荐机构有动力对价格进行“指导”，新股发行利益关联方也有动力为高估值发行“摇旗呐喊”

　　我国的保荐人制度从2004年起正式实施。保荐人(通常为券商)负责证券发行人的发行上市辅导和发行上市推荐，职责包括核实公司发行文件与上市文件中所载资料的真实性、准确性与完整性，协助发行人建立严格的信息披露制度并承担风险防范责任。保荐代表人则是具体负责项目的自然人。因此，保荐人和保荐代表人扮演着证券发行上市“第一看门人”的角色。

　　在“保荐+直投”的模式下，更有券商直投公司突击入股，获取十分可观的收益。拥有“直投+保荐”模式的证券公司，通过旗下直接股权投资公司入股企业，将企业上市和自身利益捆绑起来，在今年一、二级市场都不太景气的情况下依然能够稳定获利。

　　以保荐隆基股份上市的国信证券为例，一方面通过旗下国信弘盛投资有限公司在隆基股份上市前入股1000万股，在不考虑国有股东转持社保基金的情况下净赚超过6000万元；另一方面，国信证券在隆基股份上市过程中赚得的承销保荐费用达5440万元。

　　从沪深交易所发行市场来看，今年上半年就有16笔券商直投通过二级市场退出，平均账面回报达4.86倍。但部分券商在赚得盆满钵满之时，却“荐而不保”，一些上市公司大玩业绩变脸。截至今年11月中旬，在今年上市的155家公司中，近1/4的公司在三季报中预告净利润同比下降。今年4月才上市的隆基股份，上半年净利润骤降九成，股价较上市时已下跌逾四成，中小投资者损失惨重。

　　以平安证券为例，据统计，公司2009年和2010年共成功保荐22个创业板IPO项目，但2009年的5个项目中就有2个在第二年业绩出现大变脸，2010年的17个项目中在第二年业绩大变脸的更是达到9个。2011年，保荐34个项目上市，其中13个项目上市首份年报即出现业绩变脸。在今年保荐的14个项目中，又有7个项目前三季业绩出现大变脸，其中业绩下滑最严重的同有科技净利缩水达43.5%。

　　中国人民大学金融与证券研究所副所长赵锡军认为，尽管西方证券市场中也有投行提前入股发行人以增加投行积极性的制度设计，但在目前我国公司信息披露制度不严格、财务报告审计质量有待提高、抑制包装和粉饰业绩监管仍需加强的情况下，中介机构极易利用自身优势，串联上市各环节结成利益同盟，沦为利益“分食者”。

　　在新股发行的过程中，主承销商怂恿上市公司提高报价，在一级市场上“竭泽而渔”也成为普遍现象。以创下A股网上中签率历史纪录的双星新材为例，其发行价为55元/股，6月2日上市首日，双星新材开盘即破发，开盘价仅为45.88元，截至收盘，双星新材收报于48.70元，跌幅为11.45%，而此后股价又连续下跌，而如今的股价仅不足9元。

　　相比之下，作为上市公司的双星新材和作为主承销商的光大证券却赚得“盆满钵溢”。Wind统计显示，双星新材拟募集资金6.62亿元，实际募集资金却达到28.6亿元，超募资金高达22亿元；而作为主承销商的光大证券，则在这个项目收获了高达1.43亿元的承销及保荐收入。

　　安信证券首席经济学家高善文表示，为了获取超额的IPO发行费用以及满足上市公司融资的“底线”，保荐机构有动力对价格进行“指导”，新股发行利益关联方也有动力为高估值发行“摇旗呐喊”。

　　保荐人腐败：利用企业依赖性渔利

　　由于PE链条中各利益方关系环环相扣，且互为鱼肉，导致所有调查中都无法拿到铁证，这类情况在国内投行领域是普遍存在的“潜规则”

　　在巨大财富效应下，部分从业时间较长的投行保荐人也成为发行上市链条上的利益“分食者”。今年轰动一时的国信证券李绍武“PE腐败案”即是典型。

　　据证监会公布的信息，从业10多年的国信证券投资银行部原工作人员李绍武在对洛阳轴研科技进行上市辅导期间，介绍本人控制的深圳市昕利科技发展有限公司以发起人战略投资者的身份认购65万股轴研科技股份。最终轴研科技在深交所成功上市，至解禁时，昕利科技持有轴研科技股权价值超过800万元，增值约10倍。这种将自身利益与拟上市公司的利益捆绑在一起的行为本身违反了《证券法》，但企业在了解实情的情况下对此表示默许，不仅反映出保荐人通过扭曲的利益捆绑关系从企业上市过程中渔利，也显示出企业对于保荐人的巨大依赖性。

　　今年5月份，证监会通报数起内幕交易等违法案件，其中招商证券[微博](8.90,-0.17,-1.87%)前保荐团队负责人李黎明涉嫌职务侵占、内幕交易、违规购买被保荐公司股权等多项违法违规行为，证监会表示已将上述犯罪的事实、证据移送公安机关。该案件是继国信李绍武之后又一券商PE腐败的典型。

　　有市场人士指出，在大量调查筛选材料的过程中，有理由怀疑，这只是国信证券内部和整个行业PE腐败的冰山一角。由于PE链条中各利益方关系环环相扣，且互为鱼肉，导致所有调查中都无法拿到铁证，这类情况在国内投行领域是普遍存在的“潜规则”。

　　武汉科技大学金融证券研究所所长董登新认为，IPO项目对保荐券商等中介机构而言，意味着上千万元甚至更多的保荐、承销收入。由于利益取向一致，一些中介机构及其工作人员不惜帮助企业包装粉饰乃至业绩造假来取得上市资格。中介机构一旦从“把关人”异化为“分食者”，就可能让一些本不符合上市条件的企业混入资本市场，这相当于直接到股民口袋中“偷钱”，对市场诚信、市场秩序带来极大危害。

　　以创业板为例，Wind统计数据显示，创业板截至目前共计有355家上市公司挂牌交易。今年三季报显示，这群顶着“高成长”光环的企业三季度共计实现净利润176.9亿元，同比下滑6%；355家公司中，有156家前三季度净利润出现下滑，占比高达43.9%，其中甚至有11家企业出现了亏损。统计还显示，2011年上市的128家创业板企业中，有33家当年年报业绩出现下滑，2010年上市的117家创业板企业中，有25家当年业绩出现下滑。